2019年6月起，我曾以“王者海康”為名發了一系列帖子分析海康威視，當時海康威視的股價在25元左右，我開始建倉，隨后有過幾次成功的“低拋高吸”，目前持倉成本31.37元。

昨日“海康威視”收盤價為29.44元，我不但利潤盡失，而且略有虧損！

“海康威視”怎么了？仍是王者嗎？。

(資料圖)

一、公司的發展策略及投資落地實施情況

（一）公司發展戰略

持有“海康威視”的這幾年，我見證了“海康威視”從安防巨頭發展壯大成為一家將物聯感知、人工智能、大數據技術融于一身，服務于千行百業，引領智能物聯新未來的高科技公司。目前，公司提供的感知技術手段從可見光拓展到毫米波、紅外、X光、聲波等更廣泛的領域，提供的產品從物聯感知設備拓展到與人工智能、大數據技術充分融合的智能物聯產品、IT基礎產品、平臺服務產品、數據服務產品和應用服務產品，從事的領域從綜合安防拓展到智能家居、數字化企業、智慧行業和智慧城市。

公司未來的愿景是：以全面的感知技術，幫助人、物更好地鏈接，構筑智能世界的基礎；以豐富的智能產品，洞察和滿足多樣化需求，讓智能觸手可及；以創新的智能物聯應用，建設便捷、高效、安心的智能世界，助力人人享有美好未來。

正是由于我見證了“海康威視”的這一發展歷程，同時也很認可公司的發展愿景，所以我才一直信心十足地持有“海康威視”，那么我現在應該后悔嗎？

（二）投資落地實施情況

上表為“海康威視”近年來的投資情況。可以看出，從2017年至今，“海康威視”每年都有十多億元的新投資額（購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金+取得子公司及其他營業單位支付的現金凈額-處置固定資產、無形資產和其他長期資產收回的現金凈額-取得子公司及其他營業單位支付的現金凈額-保全性資本支出），2021年更是達到了22.67億，2022僅上半年就達到了11.29億，全年應該也將達到20億左右。

那么這些錢都用到了哪里呢？按年份來看一下：

經查閱公司2018年報，報告期內公司“購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金”為20.56億。其中：固定資產增加金額為24.85億（計提折舊4.18億），主要為購置和在建工程轉入房屋及建筑物20.34億、機器設備2.58億、專用設備1.69億。在建工程全年轉固20.45億，增加投入10.81億，主要投向為：安防產業基地(桐廬)項目二期，增加投入3.41億，工程進度100%；重慶制造基地，增加投入1.88億，工程進度100%；互聯網視頻產業基地，增加投入1.71億，工程進度100%。無形資產增加金額為5.05億，主要為購置土地使用權4.51億、應用軟件5328萬。

經查閱公司2019年報，報告期內公司“購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金”為19.27億。其中：固定資產增加金額為13.06億（計提折舊5.6億），主要為購置和在建工程轉入房屋及建筑物1.68億、通用設備3.13億、專用設備8.04億；在建工程全年轉固3.35億，增加投入8.3億，主要投向為：成都科技園項目，增加投入2.36億，工程進度12.34%；重慶科技園二期項目，增加投入1.09億，工程進度14.58%。無形資產增加金額為3.29億，主要為購置土地使用權2.3億、應用軟件6969萬。

經查閱公司2020年報，報告期內公司“購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金”為20.04億。其中：固定資產增加金額為8.31億（計提折舊7.14億），主要為購置和在建工程轉入房屋及建筑物2.9億、通用設備2億、專用設備3.3億；在建工程全年轉固2.39億，增加投入10.63億，主要投向為：成都科技園項目，增加投入2.79億，工程進度26.49%；重慶科技園二期項目，增加投入1.39億，工程進度32.78%；杭州創新產業園，增加投入2.24億，工程進度32.93%。無形資產增加金額為2.95億，主要為購置土地使用權2.51億、應用軟件2474萬、特許經營權1309萬。

經查閱公司2021年報，報告期內公司“購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金”為30.98億。其中：固定資產增加金額為16億（計提折舊6.85億），主要為購置和在建工程轉入房屋及建筑物7.94億、通用設備4.52億、專用設備3.41億；在建工程全年轉固7.62億，增加投入16.64億，主要投向為：成都科技園項目，增加投入3.75億，工程進度45.52%；安防產業基地(桐廬)二期續建項目，增加投入3.16億，工程進度45.91%；西安科技園項目，增加投入1.68億，工程進度7.95%；重慶科技園二期項目，增加投入1.76億，工程進度100%。無形資產增加金額為1.23億，主要為購置土地使用權3432萬、應用軟件8077萬。此外，還因執行新會計租賃準則新增使用權資產5.66億。

經查閱公司2022中報，報告期內公司“購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金”為18.28億。其中：固定資產增加金額為15.49億（計提折舊4.83億），主要為購置和在建工程轉入房屋及建筑物7.86億、通用設備2.34億、專用設備5.08億；在建工程全年轉固8.63億，增加投入13.85億，主要投向為：成都科技園項目，增加投入1.76億，工程進度75.59%；安防產業基地(桐廬)二期續建項目，增加投入1.86億，工程進度100%；西安科技園項目，增加投入1.28億，工程進度13.57%；杭州創新產業園，增加投入1.15億，工程進度70.48%；武漢智慧產業園，增加投入1.06億，工程進度5.36%。無形資產增加金額為2.6億，主要為購置土地使用權2.4億、應用軟件1492萬。

通過分析上述投資情況，可以看出“海康威視”近年來依然采取的是擴張策略，資金投入主要是在各大城市產業園建設上。這與公司“行業帶動區域，區域推動行業，營銷帶動研發，研發推動營銷，助力深入洞察用戶需求，使營銷和技術研發能有的放矢，增強區域營銷作戰能力”的發展策略相契合。

（三）項目投資的資金來源

“海康威視”為實施其發展戰略采取了擴張性策略，耗費大量資金，來看一看公司的資金來源。

從上表可以看出，公司經營活動產生的現金流量凈額2017年為73.73億，2021年為127.1億，中間雖有波動，但整體趨勢是向上的。從投資活動產生的現金流量凈額來看，每年的凈流出都是十多億至三十多億，投資巨大；從公司的籌資流入來看，籌資渠道主要是股權激勵、貸款和發債，而籌資流出主要是還債和分紅，公司自2017年以來籌資活動產生的現金流量凈額均為負值，2018年凈流出最少，為7.97億，2021年凈流出最多，為97.91億。

通過上面的分析可以看出：公司發展戰略明確，采取了擴張性策略，但仍能確保經營、投資、籌資三大活動產生的現金流凈額呈現“+--”結構，這說明公司經營情況良好、籌資渠道暢通，由經營和籌資活動產生的現金流能夠滿足投資、還債和分紅的需要。

二、資產和資本情況

（一）資產情況：

從上圖可以看出，“海康威視”總資產整體呈現上升趨勢。周轉性經營投入、長期經營資產和金融資產三者的結構比例較為均衡。其中：周轉性經營投入因近年來增加備貨以規避供應鏈風險而增加較多；長期經營資產因公司擴張性策略增加投入也有所增加；金融資產一般在年末和年初較多，年中由于分紅而有所下降，但整體趨勢仍是增加的。

2022年中報，“海康威視”的資產占比情況如下圖所示：

再來看看“海康威視”的庫存和應收賬款情況：

從上表可以看出,自2017年至今，公司因增加備貨以規避供應鏈風險，使得存貨周轉率呈下降趨勢。存貨占資產總額的比例在2018年之前基本保持在13%左右，2019年至2021年分別增加至20.79%、17.73%、24.22%，2022年中報更是高達26.61%，金額也創歷史新高，達到206.75億，可見供應鏈風險給公司的壓力還是挺大的。根據2022中報披露的存貨賬面價值明細：原材料86.26億，比期初增加11.81%，占比41.72%；在產品7.12億，比期初增加62.62%，占比3.44%；產成品103.68億，比期初增加14.46%，占比50.15%。

公司應收減預收占資產總額的比例在2017年至2019年間基本在40%以上，2020年和2021年下降至35%左右，2022年中報為37.73%。應收賬款周轉率基本保持在3%左右，2021年末最高為3.38%。讓人略感擔憂的是2022上半年，在營業收入同比增長9.9%的情況下，各類應收款項合計同比增長17.99%，使得各類應收款項合計與營業總收入的比例達到了92.78%，同時信用期內應收賬款的占比下降至52.59%。當然，也不必過分悲觀，因為在2020上半年情況要更糟糕些，當時在營業收入同比增長1.45%的情況下，各類應收款項合計同比增長17.41%，使得各類應收款項合計與營業總收入的比例達到了106.77%，信用期內應收賬款的占比下降至50.6%。而當時公司的股價比現在還高些，而且隨后是一路上漲的。

（二）資本情況：

從上圖可以看出，近年來“海康威視”的資本分布中股東權益始終占比較大，有息債務負擔較輕。下圖是根據2022年報繪制的資本占比圖，可以看出公司有息債務負擔為17%左右，償債壓力不大。

從上圖可以看出，近年來“海康威視”的長期融資凈值（股東權益+長期債務-周轉性經營投入-長期經營資產-長期股權投資）始終保持正值，并且以年末時點來看還是逐年增加的，足以支持公司的長期資產和周轉性經營投入需求。

三、收入、成本費用和利潤

上圖為近20個季度公司營業收入、營業成本和利潤總額的基本情況，以年末時點來看，營業收入、營業成本和利潤總額都是逐年增長：而從增幅來看，2021年以前，公司營業成本的增速低于營業收入的增速，而從2021一季度開始，營業成本的增速開始超過營業收入的增速，這就會對公司的毛利率產生影響。從利潤總額的增速來看，2019年、2020年和2022年一季度都曾出現過負增長，但是通常都會在中報時轉為正增長，但是2022上半年卻首次出現利潤總額負增長的情況，說明今年以來國際國內政治經濟形勢的變化還是給企業經營帶來了較大的影響。

2022上半年，公司實現營業收入372.58億，同比增長9.9%，營業成本同比增長16.36%，毛利率下降3.16個百分點至43.14%。

分產品來看：主業產品和服務實現營業收入293.6億，占比78.82%，同比僅增長5.21%，而相應的營業成本卻增長10.97%，毛利率下降2.88個百分點至44.61%；創新業務實現營業收入70.08億，占比18.81%，同比增長25.62%，營業成本同比增長28.63%，毛利率下降1.39個百分點至40.25%；建造工程實現營業收入8.84億，占比2.37%，營收同比增長114.95%，營業成本同比增長149.76%，毛利率下降11.5個百分點至17.53%。

分地區來看：境內實現營業收入255.45億，占比68.56%，同比僅增長4.54%，而相應的營業成本卻增長10.47%，毛利率下降3.08個百分點至42.69%；境外實現營業收入117.13億，占比31.44%，同比增長23.72%，營業成本同比增長32.09%，毛利率下降3.54個百分點至44.14%。

境內業務分事業群來看：公共服務事業群（PBG）實現營業收入69.75億，占比18.72%，同比負增長1.4%；企事業事業群（EBG）實現營業收入68.31億，占比18.33%，同比增長2.58%；中小企業事業群（SMBG）實現營業收入62.86億，占比16.87%，同比增長3.97%。

上述業務數據的確不算好！主業產品及服務增長乏力，營業成本上升、毛利率下降。這也許就是近一年來股價跌跌不休的原因吧！非要找亮點的話只能說境外業務和創新業務發展得還不錯，占比也有所提升。

上圖為近20個季度“海康威視”各大類資產收益及回報率情況，可以看出：公司的利潤來源主要均為經營利潤，而且由于公司輕資產的特征，使得經營資產回報率要顯著高于其他的資產回報率，以年度數據來看，基本能夠保持在50%左右；而總資產回報率和股東權益回報率基本能夠保持在25%至30%之間，都是非常優秀的。2022上半年，公司的經營利潤為59.14億，經營資產回報率12.29%，總資產回報率8.28%，股東權益回報率8.94%，基本均為歷史低點。

再來看看成本費用情況。

上圖為近20個季度“海康威視”的成本費用情況，可以看出：隨著公司生產規模的擴大，成本費用也是逐年增加的。其中：營業成本占比最大，其他四項費用中銷售費用和研發費用占比較大，符合公司的發展戰略。下圖為公司2022年一季度的成本費用占比情況，上述特征也很明顯：

再來看看財務費用，通常來說公司的財務成本負擔率受有息債務負擔和匯率波動等因素影響。“海康威視”的有息債務負擔不重，受匯率波動影響，近年來財務成本負擔率最低為0.17%，最高6.81%，整體來說不算高。所得稅率近年來基本在10%左右，應該享受到國家給予該行業的特殊稅收優惠政策了。

上圖為近20個季度“海康威視”的股權價值增加值情況(假設股權資本成本為8%)，可以看出：公司近年來的股權價值增加值逐年提高，但2022上半年與歷史同期相比降至最低，進一步印證了在前面收入-成本-利潤分析所得出的結論。

四、自由現金流分析

上圖為近20個季度“海康威視”的現金流情況，按年度來看，可以看出“海康威視”的經營資產自由現金流并非逐年增加，而是略有波動的，2020年歷史最高為152.43億，2021年歷史次高為116.18億；按季度來看，可以看出“海康威視”的經營資產自由現金流有一定的規律性，通常一二季度為負，三四季度轉正，這應該與公司給予客戶的信用政策和應收賬款清收周期有關。但是202年中報，公司的經營資產自由現金流量降至-28.48億，為歷史同期最低，還是讓人有些擔憂。好在近年來公司營業收入和凈利潤的現金含量都還不錯，這又讓人稍稍放下些心。

此外，由于公司的長期經營資產規模逐年擴大，保全性資本支出也隨之增加，2017年僅為3.41億元，2021年增加至10.91億，2022中報為6.9億。

五、現在的“海康威視”值多少錢

對于“海康威視”估值的關鍵在于判斷公司未來還能否繼續保持之前的增長勢頭。公司股價一年來跌跌不休，估計就是因為各種內外部不利因素使得大多數人認為公司發展遇到瓶頸，可能再難超越以前的輝煌。但是一方面我比較認可公司的發展戰略和業務布局，另一方面也認為近年來公司的大力投資和研發投入必將帶來不錯的回報。因此仍然將之作為成長股來看待，但安全起見可以假設一個較為保守的增長率。2021年公司的自由現金流為116.18億，假設未來四年能夠保持7%的增速，永續增長率取5%，貼現系數取8%，則得到下面的估值表：

昨日收盤價29.44元！感覺市場先生最近處于抑郁期，不用搭理他，還是堅定持有吧！

$海康威視(SZ002415)$

$偉明環保(SH603568)$

$花園生物(SZ300401)$

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關鍵詞： 海康威視